Halka Açık Şirkette İmtiyazlı Paylar ve 5 Yıl Zarar | 6362 m.28 (2026)

İmtiyazlı pay nedir?

İmtiyazlı pay, aynı ortaklıkta bulunan diğer paylara göre sahibine üstün veya ayrıcalıklı bir ortaklık hakkı sağlayan paydır. Türk Ticaret Kanunu bakımından imtiyaz; kâr payı, tasfiye payı, rüçhan hakkı, oy hakkı veya benzeri pay sahipliği haklarında üstünlük sağlayabilir. Halka açık şirketlerde ise sermaye piyasası mevzuatı özellikle oy hakkı ve yönetim kurulunda temsil imtiyazlarına yoğunlaşır; çünkü bu haklar şirket üzerindeki yönetim gücünü ve azınlık yatırımcıların karar süreçlerine etkisini doğrudan belirler.

İmtiyaz, pay sahibine yalnız ekonomik menfaat sağlamaz. Bir pay grubuna yönetim kurulu üyelerinin çoğunluğunu aday gösterme hakkı tanınması veya bir paya birden fazla oy verilmesi, sermaye oranı düşük olsa bile şirket kontrolünün belirli kişi ya da grupta kalmasını sağlayabilir. Bu nedenle halka açılma sonrasında imtiyazların varlığı ve kapsamı yatırımcının fiyatlama ve risk değerlendirmesi açısından esaslı bilgidir.

SPKn m.28 imtiyazların bütünüyle yasaklanması anlayışını benimsemez. Kanun, yatırımcının bu yapıyı halka arz aşamasında tam olarak bilmesini; uzun süreli zarar halinde ise yönetim ve oy imtiyazlarının şirketin ekonomik performansından bağımsız biçimde süresiz korunmamasını amaçlar.

SPKn m.28 neyi düzenler?

Madde 28’in ilk fıkrası, halka açık ortaklıkların paylarının ilk halka arzında mevcut bütün imtiyazların kamuya açıklanmasını düzenler. Açıklamanın yalnız şeklen yapılması yeterli değildir; imtiyazların niteliği, kapsamı ve yatırımcı açısından sonucu şeffaf ve anlaşılır biçimde ortaya konulmalıdır.

İkinci fıkra ise üst üste beş yıllık zarar halinde oy hakkına ve yönetim kurulunda temsil edilmeye ilişkin imtiyazların kaldırılmasına ilişkindir. Mevzuata uygun hazırlanan finansal tablolarına göre beş yıl boyunca dönem zararı açıklayan halka açık ortaklıkta, şirket faaliyetlerinin makul ve zorunlu kıldığı hâller saklı kalmak üzere, bu iki tür imtiyaz SPK kararıyla kaldırılabilir.

Kanunun lafzı bakımından üç unsur birbirinden ayrılmalıdır: Beş yıllık dönem zararı objektif finansal koşuldur; faaliyetlerin makul ve zorunlu kıldığı hâl istisna incelemesidir; kaldırma ise Kurul kararı ile doğan hukuki sonuçtur. Şirketin veya pay sahibinin bu unsurlardan birini yok sayarak kendiliğinden sonuç çıkarması doğru değildir.

İlk halka arzda imtiyazların açıklanması

Bir şirket halka açılırken yeni yatırımcı, yalnız bilanço ve gelir tablosuna değil, şirketin kimin tarafından ve hangi haklarla yönetildiğine de yatırım yapar. Bu nedenle halka arz izahnamesi ve ilgili kamuyu aydınlatma belgelerinde mevcut imtiyazların tümü açık şekilde gösterilmelidir. Oy imtiyazı varsa bir payın kaç oy sağladığı; yönetim kurulunda temsil imtiyazı varsa hangi grubun kaç üyeyi seçebildiği veya aday gösterebildiği anlaşılır biçimde yazılmalıdır.

İmtiyazın yalnız esas sözleşme maddesini kopyalayarak açıklanması çoğu zaman yatırımcının gerçek sonucu görmesi için yeterli değildir. Kontrol yapısına etkisi, hâkim ortağın sermaye yüzdesinden daha yüksek oy gücüne sahip olup olmadığı, belirli kararların hangi pay grubunun onayına bağlı olduğu ve imtiyazın hangi şartlarda sona ereceği açıklanmalıdır.

Bu bilgiler aynı zamanda SPKn m.10 ve m.32’deki kamuyu aydınlatma belgesi sorumluluğu bakımından da önemlidir. İmtiyazın eksik veya yanıltıcı açıklanması, yatırımcının şirket kontrolünü yanlış değerlendirmesine neden olabilir ve zarar doğması hâlinde sorumluluk rejimini gündeme getirir.

Beş yıl üst üste zarar kuralı

SPKn m.28/2’nin temel koşulu, halka açık ortaklığın mevzuata uygun olarak hazırlanmış finansal tablolarına göre üst üste beş yıl dönem zararı etmesidir. Dönem zararı, yıllık hesap dönemine ilişkin mevzuata uygun finansal raporlardaki sonuçtur. Geçici veriler, yönetim tahmini veya vergi beyannamesindeki farklı bir hesap kalemi tek başına m.28 bakımından beş yıllık zarar tespitinin yerine geçmez.

Beş hesap döneminin kesintisiz olması gerekir. Aradaki bir yılda dönem kârı oluşursa kural olarak üst üste zarar zinciri kesilir ve sonraki zarar dönemleri yeni seri bakımından değerlendirilir. Şirketin konsolide finansal tablo hazırlama yükümlülüğü varsa uygulanacak tablo seti de SPK finansal raporlama düzenlemelerine göre belirlenmelidir.

Hüküm, ekonomik performans ile şirket kontrol ayrıcalıkları arasında bağ kurar. Halka açık şirket yıllarca zarar ederken yönetim gücünün belirli imtiyazlı pay grubunda değişmeden kalmasının yatırımcı koruması yönünden değerlendirilmesini zorunlu kılar.

Beş yıllık süre ne zaman başlar?

II-28.1 sayılı Tebliğ, beş yıllık sürenin başlangıcını açıklaştırır. Halka açık ortaklık statüsünün kazanıldığı yıldan sonra başlayan ilk yıllık hesap dönemi itibarıyla hesaplama başlar. Böylece henüz tam bir halka açık şirket hesap dönemi geçirmemiş şirketin halka açıldığı yılın parçalı dönemi beş yıllık sayımda yanlış biçimde kullanılmaz.

6362 sayılı Kanun yürürlüğe girdiğinde zaten halka açık olan ortaklıklar için Tebliğde geçiş kuralı bulunmaktadır. Hesap dönemi takvim yılı olan şirketlerde 31 Aralık 2013’te sona eren hesap dönemi; özel hesap dönemi kullananlarda ise 2014 içinde sona eren yıllık özel hesap dönemi başlangıç referansı olarak belirlenmiştir.

Şirket, her yıllık finansal tablo kamuya açıklandığında beş yıllık zarar tablosunu güncellemelidir. Bu takip yalnız bağımsız denetçinin veya muhasebe biriminin işi değildir; yönetim kurulu ve yatırımcı ilişkileri birimi m.28 riskini ayrıca izlemelidir.

Hangi imtiyazlar kaldırılır?

Kanunun ikinci fıkrası bütün imtiyazları kapsamaz. Kaldırma rejimi oy hakkına ve yönetim kurulunda temsil edilmeye ilişkin imtiyazlara yöneliktir. Örneğin belirli pay grubuna daha yüksek kâr payı tanıyan ekonomik imtiyaz, yalnız m.28/2’deki beş yıllık zarar kuralı nedeniyle otomatik olarak kaldırma kapsamına girmez.

Oy imtiyazı, bir payın diğer paylara kıyasla daha fazla oy sağlaması veya belirli kararlar üzerinde farklı oy gücü yaratması şeklinde olabilir. Yönetim kurulunda temsil imtiyazı ise belirli pay grubuna yönetim kurulu üyesi seçme, aday gösterme veya belirli sayıda üyeliği belirleme hakkı tanıyabilir.

II-28.1 uygulamasında şirketin esas sözleşmesindeki imtiyaz maddeleri tek tek incelenir. Bir hükmün adı “imtiyaz” olmasa bile fiilen oy veya yönetimde temsil üstünlüğü yaratıyorsa hukuki niteliği esas alınır.

İmtiyazlar otomatik kalkar mı?

Hayır. Beşinci yıl zararının kamuya açıklanması, imtiyazları kendiliğinden ortadan kaldırmaz. SPKn m.28/2 açık biçimde bu imtiyazların Kurul kararıyla kalkacağını düzenler. SPK’nın II-28.1’e ilişkin açıklamalarında da, şartların oluşması durumunda Kurulun kaldırma kararı aldığı ve imtiyazların Kurul karar tarihi itibarıyla kullanılamayacağı belirtilir.

Bu ayrım genel kurul uygulamasında önemlidir. Beşinci zarar finansal tablosu yayımlandıktan fakat SPK henüz kaldırma kararı vermeden önce yapılacak genel kurulda, yalnız zarar koşulu oluştu diye şirketin imtiyazlı oyları kendiliğinden yok sayması doğru değildir. Kurul kararının tarihi ve şirkete bildirimi kontrol edilmelidir.

Kurul kararı verildiği andan itibaren ise ilgili imtiyazlar kullanılamaz. Esas sözleşme metni henüz teknik olarak değiştirilmemiş olsa dahi Kurul kararının hukuki sonucu bekletilemez.

Faaliyetlerin makul ve zorunlu kıldığı hâl

Kanun, beş yıllık zarar sonucunu mutlaklaştırmamış; “faaliyetlerinin makul ve zorunlu kıldığı hâller saklı kalmak kaydıyla” ifadesiyle istisna tanımıştır. Bu istisna şirketin yalnız zarar etmiş olmasını açıklaması değil, zararların faaliyet modelinin makul ve zorunlu özelliklerinden kaynaklandığını somut verilerle göstermesini gerektirir.

Örneğin uzun geliştirme süresi gerektiren belirli sektörlerde büyük yatırımın gelir üretmeye başlamasından önce zararlar oluşabilir. Ancak her yatırım veya piyasa daralması otomatik istisna değildir. Şirket, her bir zarar döneminin sebebini, faaliyetin niteliğiyle bağlantısını, bütçe ve yatırım takvimini, gelir üretme aşamasını ve neden bu zararın makul ve zorunlu sayılması gerektiğini belgeler.

Değerlendirme yetkisi Kuruldadır. Yönetim kurulu kendi kararıyla “zararlar makuldür, imtiyazlar devam eder” sonucunu kesinleştiremez. Kurula sunulacak açıklama ve belgeler II-28.1’deki süre içinde hazırlanır.

20 iş günlük bildirim

SPK’nın güncel başvuru süreçleri açıklamasına göre, üst üste beş yıl dönem zararı eden halka açık ortaklık, beşinci hesap dönemine ait finansal tablolarını kamuya açıkladığı tarihten itibaren 20 iş günü içinde, bu beş hesap döneminin tamamında veya herhangi birinde dönem zararına neden olan faaliyetlerinin makul ve zorunlu kıldığı hâllere ilişkin açıklamalarını Kurula iletmekle yükümlüdür.

Bu süre, finansal tablonun yönetim kurulunda onaylandığı iç tarih değil, kamuya açıklama tarihinden itibaren hesaplanır. KAP üzerinden açıklanan finansal rapor tarihinin dosyada açıkça kaydedilmesi gerekir.

Şirketin böyle bir istisna iddiası yoksa da m.28 ve II-28.1 sürecini pasif biçimde beklememesi gerekir. İmtiyaz yapısı, zarar serisi ve Kurul iletişimi yatırımcı ilişkileri ve hukuk birimleri tarafından birlikte yönetilmelidir.

Kurul kararı sonrası sonuçlar

SPK imtiyazların kaldırılmasına karar verdiğinde, II-28.1 sistemine göre oy hakkına ve yönetim kurulunda temsile ilişkin imtiyazlar Kurul karar tarihi itibarıyla kullanılamaz. Bu tarih genel kurul açısından kritik eşiktir. Sonraki toplantılarda oy ve temsil dengesi artık kaldırılmış imtiyazlar yokmuş gibi hesaplanmalıdır.

Yönetim kurulunda temsil imtiyazının kalkması mevcut üyelerin görev durumunu ve sonraki seçimleri etkileyebilir. Somut şirkette yönetim kurulu görev süreleri, esas sözleşme ve Kurul kararının kapsamı birlikte incelenmelidir.

Kamuyu aydınlatma bakımından Kurul kararı yatırımcıya açıklanmalıdır. Kontrol yapısının ve oy dağılımının değişmesi m.26 gibi başka sermaye piyasası hükümlerini de etkileyebileceğinden, kaldırma kararı yalnız esas sözleşme tadili olarak ele alınmamalıdır.

Esas sözleşme değişikliği

Kurulun kaldırma kararı hukuki sonucu doğurur; fakat şirket esas sözleşmesindeki eski imtiyaz hükümlerinin de metinden temizlenmesi gerekir. SPK’nın güncel açıklamalarına göre, Kurul kararının ortaklığa bildirilmesini takip eden azami iki ay içinde şirket gerekli esas sözleşme değişikliği için Kurula başvurmalı; Kurulun uygun görüş verdiği değişiklik yapılacak ilk genel kurulun gündemine alınmalıdır.

Bu aşamada eski imtiyaz hükmünün yalnız “uygulanmıyor” şeklinde bırakılması doğru kurumsal yönetim yaklaşımı değildir. Esas sözleşme, fiili ve hukuki durumla uyumlu hale getirilmelidir.

Ticaret sicili tescili ve ilanı, SPK uygun görüşü ve genel kurul kararıyla birlikte planlanır. Şirket internet sitesi ve KAP’taki esas sözleşme metni de tescil sonrasında güncellenmelidir.

Kamu kurumlarına ait imtiyazlı paylar

SPKn m.28, kamu kurum ve kuruluşlarına ait imtiyazlı paylar bakımından özel bir istisna içerir. Bu nedenle imtiyazlı pay sahibinin niteliği mutlaka kontrol edilmelidir. Kamuya ait stratejik imtiyazların özel yatırımcı imtiyazlarıyla aynı sonuca tabi olduğu varsayımıyla işlem kurulamaz.

İstisnanın kapsamı pay sahibinin hukuki statüsü, payın aidiyeti ve ilgili özel kanunlarla birlikte değerlendirilmelidir. Kamu payının özel kişiye devri veya imtiyazın başka bir yapıya aktarılması hâlinde aynı korumanın devam ettiği sonucuna otomatik olarak varılamaz.

Bu tür şirketlerde özelleştirme mevzuatı, özel kuruluş kanunları ve sermaye piyasası düzenlemeleri birlikte uygulanabilir.

m.26 yönetim kontrolüyle ilişki

İmtiyazların kaldırılması, halka açık ortaklığın yönetim kontrolünü değiştirebilir. SPKn m.26’ya göre yönetim kurulu üye sayısının salt çoğunluğunu seçme veya aday gösterme imtiyazı yönetim kontrolünün temel ölçütlerinden biridir. M.28 kararıyla bu imtiyaz ortadan kalktığında şirketin fiili kontrol haritası yeniden hesaplanmalıdır.

Bunun tersi de geçerlidir: Halka açık şirket payları devredilirken imtiyazlı grubun devri, sermaye yüzdesi yüzde 50’nin altında olsa bile zorunlu pay alım teklifi analizini tetikleyebilir. Bu nedenle imtiyaz konusu m.28’den ibaret değildir.

Şirket, Kurulun kaldırma kararını takiben oy tablosunu ve yönetim kontrolü değerlendirmesini güncellemeli; özel durum açıklaması gerektiren değişiklik varsa KAP yükümlülüğünü yerine getirmelidir.

m.23 önemli işlemlerle ilişki

Güncel SPKn m.23, imtiyaz öngörülmesini veya mevcut imtiyazların kapsam ya da konusunun değiştirilmesini önemli nitelikte işlem örnekleri arasında sayar. Bu nedenle şirket genel kurul kararıyla yeni imtiyaz yaratmak veya mevcut imtiyazı esaslı biçimde değiştirmek istiyorsa m.23 ve II-23.3 rejimi ayrıca incelenir.

M.28 ise farklı bir olayı düzenler: Mevcut oy ve yönetimde temsil imtiyazlarının beş yıllık zarar nedeniyle Kurul kararıyla kaldırılması. Biri şirketin işlem kararı, diğeri kanun ve Kurul denetimi kaynaklı sonuçtur.

Her iki rejimde de kamuyu aydınlatma, yatırımcı eşitliği ve kontrol yapısının şeffaflığı ortak amaçtır. Hukuk dosyasında m.23 ve m.28 analizleri ayrı başlıklarla tutulmalıdır.

Şirket için kontrol listesi

1. Esas sözleşmedeki tüm imtiyazları türlerine göre envanterleyin.
2. Oy ve yönetim kurulunda temsil imtiyazlarını ayrıca işaretleyin.
3. İlk halka arz belgelerinde imtiyazların açık, şeffaf ve anlaşılır biçimde gösterildiğini kontrol edin.
4. Her yıllık finansal rapor sonrasında dönem kârı/zararı zincirini güncelleyin.
5. Üst üste beşinci zarar finansal tablosunun KAP açıklama tarihini kaydedin.
6. Faaliyetlerin makul ve zorunlu kıldığı hâl iddiası varsa belge ve finansal verileri hazırlayın.
7. Açıklamaları beşinci dönem finansal tablolarının kamuya açıklanmasından itibaren 20 iş günü içinde Kurula iletin.
8. Kurul kararını takip edin ve karar tarihi itibarıyla imtiyaz kullanımını durdurun.
9. Kararın şirkete bildirimini izleyen azami iki ay içinde esas sözleşme değişikliği için Kurula başvurun.
10. İlk genel kurulda Kurul uygun görüşlü değişikliği gündeme alın.
11. Kontrol yapısını m.26 bakımından yeniden hesaplayın.
12. KAP, internet sitesi ve ticaret sicili kayıtlarını güncelleyin.

Yatırımcı için kontrol listesi

1. Şirket esas sözleşmesinde hangi pay gruplarının imtiyazlı olduğunu inceleyin.
2. İmtiyazın oy, yönetim kurulu, kâr veya başka haklara ilişkin olup olmadığını ayırın.
3. Son beş yıllık yıllık finansal tablolardaki dönem sonuçlarını karşılaştırın.
4. Şirketin II-28.1 kapsamında Kurula yaptığı açıklamaları ve KAP duyurularını takip edin.
5. SPK’nın kaldırma kararı bulunup bulunmadığını kontrol edin.
6. Kurul kararı sonrası genel kurul oy dağılımındaki değişikliği dikkate alın.
7. Esas sözleşme tadilinin Kurul uygun görüşü ve genel kurul sürecini izleyin.
8. İmtiyaz değişikliğinin yönetim kontrolüne etkisini m.26 ile birlikte değerlendirin.

Mersin’de halka açık şirketler bakımından uygulama

Mersin’de faaliyet gösteren veya merkezi Mersin’de bulunan halka açık sanayi, lojistik, enerji, tarım ve ticaret şirketlerinde aile veya kurucu paylarına tanınmış yönetim imtiyazları bulunabilir. Bu imtiyazlar halka açılma sonrasında da devam edebilir; ancak SPKn m.28 ve II-28.1’e tabidir.

Üst üste zarar ihtimali bulunan şirketlerde m.28 takibi yalnız beşinci yılın sonunda yapılmamalıdır. Yönetim kurulu üçüncü ve dördüncü zarar yıllarından itibaren imtiyaz riskini, finansal dönüşüm planını ve yatırımcıya yapılacak açıklamaları hazırlamalıdır. Böylece beşinci yıl finansal tabloları açıklandığında 20 iş günlük bildirim süresi içinde eksiksiz dosya sunulabilir.

İlgili içerikler

• Zorunlu Pay Alım Teklifi ve Yönetim Kontrolü | m.26
• Ortaklıktan Çıkarma ve Satma Hakkı | m.27
• Önemli Nitelikte İşlemler | m.23
• Genel Kurul Çağrısı ve Nisapları | m.29

Resmî kaynaklar

• 6362 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu
• SPK Başvuru Süreçleri – Beş Yıl Üst Üste Dönem Zararı
• SPK – Borsa Şirketlerinin Yükümlülükleri
• Kamuyu Aydınlatma Platformu

Sık Sorulan Sorular